浅析VIE架构中法人人格否认之“资本显著不足”｜mhp君悦评论

引 言

近年来，受全球经济下行的影响，VIE架构的关联企业破产问题也逐渐凸显。实践中，VIE可变利益实体构架对中国的破产制度和司法实践提出了新的挑战。其中，涉及公司法、合同法、证券法、破产法乃至域外法适用，面对此类新型、疑难、复杂的案例，对破产审判人员、管理人、代理人来说都面临着巨大的考验。

本文是笔者代理的，涉VIE架构的关联企业破产引发的相关衍生诉讼中的一些经验总结及思考，希望借此引起大家对该类案件的关注，并展开讨论，推动司法统一。

一、公司法人人格否认制度

1、公司法人人格否认制度的产生

从公司产生的历史来看，公司制度最早可追溯到罗马时代。第一个类似于公司的组织以股份公司的形式出现，它向公众出售股票，以便履行为支持战争而签订的政府合同。而，近现代意义上的公司起源于欧洲中世纪。在公司制度萌芽的初期，由康曼达、索塞特和家族企业等类似于公司的组织发展而成的公司普遍采用无限责任。随后伴着商品经济的发展以及促进交易的需要，无限责任在一定程度上削弱了商人的积极性，从而有限责任公司便应运而生了。有限责任公司的兴起，则以1600年英国女王特许而成立的东印度公司为代表。

随着有限责任公司制度的推广，其优缺点也逐渐暴露出来。有限责任公司制度虽然大幅提升了公司股东的积极性，但同时伴随而来的是股东会利用有限责任制度，滥用公司的独立人格逃避责任，侵害债权人的合法利益。为了最大限度避免这种滥用行为，而逐渐形成了公司法人格否认制度。公司法人格否认制度最早由美国法官桑伯恩（Sanborn）在美国诉密尔沃基冷藏运输公司（U.S.v.MilwaukeeRefrigeratorTransltCo.）一案中确立，随后便被世界各国所采用。

“公司法人人格否认”是大陆法系国家的表述，与之相对应的是英美法中“揭开公司面纱”（lifting the veil of the corporation）或“刺破公司面纱”（piercing the veil of the corporation）。所谓公司法人格否认，指因股东滥用公司独立人格而损害公司债权人利益与社会公共利益，为实现保护债权人利益与社会公共利益的目的，否认公司独立人格和股东有限责任，要求公司股东对公司的债权人或公共利益直接负责的一种法律制度。

该制度被我国移植以前，我国理论界和实务界一直未能在“如何从众多判例中抽象出原则性条款”“应否或能否穷尽法人格否认的事由”等问题上达成共识。也正因为如此，我国立法者最终选择了相对原则化和抽象化的立法路径，在2005年《公司法》第20条第3款规定了法人人格否认制度，但并未列明该条所称“滥用公司法人独立地位和股东有限责任”之具体情形。

公司法人人格否认制度是在承认公司具有独立法律人格的基础上发展起来的，所以，现代公司有限责任进行必要的完善和补充是该制度的首要价值。公司的有限责任制度是公司发展史上的一大壮举，它的产生让公司在经济活动中实现了从身份到契约的转换。然而，对于与公司签订契约进行交易的债权人来说，公司的有限责任无疑加大他们的交易风险。而公司法人人格否认制度无疑对这种风险起到补偿作用。此外，公司法人人格否认制度亦是当违约情况发生后对债权人的一种事后救济，这是它保障债权人利益的价值所在。

但，法人格否定的理论至今尚未达成共识，主要理论有：“他我”理论、出资不足理论、欺诈理论、企业整体理论、制度说、法律适用说、折中说、滥用说、狭义说、中义说、广义说、小规模企业否认说、暂定的适用说。但是，大致可以分为两个方向：一是，从权利滥用的角度而言，股东有滥用有限责任的行为，因而限制股东享有有限责任；二是，从股东有限责任成就的角度而言，股东与公司人格、财产分离的状态是股东有限责任适用的前提。

2、公司法人人格否认制度发展及现状

通过梳理我国法人格否定的“立法”历程可以发现，法人格否定的“立法”历程是类型化股东滥用公司法人独立地位和股东有限责任（以下简称“股东滥用行为”）的过程。

2002年浙江省高级人民法院民事审判第二庭发布了《关于公司法适用若干疑难问题的理解》将股东滥用行为类型化为资本显著不足、人格混同、利用公司规避法律义务，并规定审判机关只能在这3种情况下追索股东的无限责任。

2005年《公司法》生效后，最早将股东滥用行为类型化为人格混同、过度控制、资本显著不足的是上海高院。

2009年上海市高级人民法院民事审判第二庭发布了《关于审理公司法人人格否定案件的若干意见》，其中将股东滥用行为类型化为资本显著不足、股东与公司人格高度混同、股东对公司进行不正当支配和控制。

2012年广东省高级人民法院民二庭发布《关于民商事审判实践中有关疑难法律问题的解答意见》将股东滥用行为类型化为资本不足、未遵守公司程式、欺诈或错误行为、母子公司关系不清晰、财产混同、业务混同。

2013年全国法院商事审判工作座谈会上，奚晓明将股东与公司人格混同界定为股东滥用行为。最高人民法院《关于严格规定公司人格否定制度适用条件的建议及答复》（对十二届全国人大第二次会议第4991号建议的答复）明确将股东滥用行为类型化为公司资本显著不足、股东与公司人格混同、股东对公司进行了不正当支配和控制、公司人格形骸化。

2019年《九民纪要》将股东滥用行为类型化为人格混同、过度控制、资本显著不足。在“立法”层面，资本显著不足被视为股东滥用行为，并且随着法人格否定相关规定的完善，其地位逐步被强化。

二、“资本显著不足”的实践现状

1、立法现状

法人格否定的适用有很强的扩张性，很难用一套系统的、内在逻辑严密的理论去概括其具体运用标准，它是为后果而生的，即使用的标准是由于预见到了不使用该制度将会产生的不公平、不公正或损害公共利益的后果。更何况，当下在世界范围内法学界对法人格否定的理论尚未达成共识，法人格否定仍处于“隐喻的迷雾中，而恰当的标准只能是诚实和正义”。法人人格否定制度面临适用难题。在我国，为便于适用法人格否定制度，在公司法中对法人人格否定制度进行概括性立法，在适用层面审判机关对其进行类型化的规定，具体是对法人格否定成立的客观要件进行类型化规定。

而“资本显著不足”作为英美判例中最为常见的揭开公司面纱的事由，自然地被我国学者建议纳入了《公司法》的规制范畴，并在司法实践中得到了广泛运用，成为揭开公司面纱的一般性事由。但随着司法实践和相关理论研究的深入，有学者开始对“资本显著不足”的司法要件提出质疑。尤其是2013年资本制度改革后，许多原有的监管措施和利益平衡机制都失去了固有的制度土壤，“资本显著不足”应否继续作为法人格否认的一项事由？其司法要件是否需要作出新的诠释和理解？一系列问题都亟需学界作出回应。

目前，我国法学界通说认为资本显著不足是股东滥用有限责任的行为。以股东滥用有限责任行为为划分法人格否定类型的标准，资本显著不足是法人格否定的一种情形。但是，由于长期以来法学界对资本显著不足情形下法人格否定的客体、评价标准尚未达成共识，因此对“资本显著不足”的定义未达成共识。

2019年11月8日最高人民法院印发《全国法院民商事审判工作会议纪要》（以下简称“《九民纪要》”）对“资本显著不足”进行了具体的规定，第一次在“立法”层面对“资本显著不足”进行定义，进一步明确了资本显著不足是法人格否定的一种情形的地位。2024年7月1日起施行的新《公司法》对于“资本显著不足”并未做出新的修订，所以还是沿用《九民纪要》对“资本显著不足”的认定标准。

通过对“资本显著不足”情形下法人人格否定案例的实证分析发现资本显著不足情形下法人人格否定的一些问题。其中大多数问题已被《九民纪要》予以解决，但是《九民纪要》聚焦于统一裁判尺度，未对“资本显著不足”情形下法人人格否定正当性的质疑进行回应。“资本显著不足”情形下法人人格否定客观上加重了股东的责任，审判机关在进行“类型化”规定得出“资本显著不足”是股东滥用行为的结论前，应充分论证其正当性。但是，目前看来审判机关有关“资本显著不足”情形下法人人格否定的正当性依据直接来源于学界。而学界及实务界均未对“资本显著不足”情形下法人人格否定的法理进行深入探讨，通说理论依然将其建立在“股东责任”和“公司经营风险外部化”之上。“资本显著不足”情形下法人人格否定在适用中存在的问题，或许不是适用尺度的问题，而是其制度本身正当性的问题。资本显著不足情形下的法人格否定的正当性仍有讨论的空间。

2、司法适用

在2013年资本制改革以前，我国各级法院在判案中长期将最低注册资本限额作为判断“资本显著不足”的基线，随着2013年《公司法》的修改，最低注册资本限额不再是法人设立的必要条件，然而“资本显著不足”仍被视作法人人格否认的一项重要事由。当司法实践中惯用的判断标准失去了适用可能性后，寻求新的量化依据就显得尤为必要。

在最低注册资本限额取消后，“资本显著不足”的判断具有了更大的模糊性，过去投资者只需要保证自己投入的资本超过法定最低注册资本限额，而现在即使投入的资本在绝对数量高于原有的最低限额，也无法完全排除被揭开公司面纱的可能性，显然提高了公司设立的资本门槛。综上所述，如果不能厘清“资本显著不足”的适用范围和司法要件，反将其滥用于法人人格否认制度，必然会实质性地压缩投资人的自主决策空间，减损其投资热情。

而且，我们认为过度适用“资本显著不足”这一事由有违商事风险自负精神。发挥市场在资源配置中的决定性作用不仅表现在公司自治上，而且还表现在商事交易中，尤其是市场主体应当发挥主观能动性，在交易时尽到理性经济人的注意义务。具体到公司的债权人，即要求其具有基本的商业风险意识，当其进行商业交易时应主动对交易对手进行资信调查，如果债权人对资信调查中表现出来的高风险置之不理，甚至完全没有进行资信调查，则可以推定其知道或应当知道潜在的交易风险，并且自愿承担相应的交易后果。资本制改革后，债权人可以通过信息公示系统查询到作为交易相对人的公司其认缴及实缴情况，并且还可以通过财务会计报表了解其资产负债情况、利润情况和现金流情况，当上述信息显而易见地表现出公司具有“资本显著不足”的事由时，若债权人仍选择与之交易则可以认定其自愿承受由此带来的潜在商业风险。

过往的司法现状来看，涉及“资本显著不足”的纠纷在我国司法实践中出现的频率越来越低，法院也不太倾向于仅凭该事由就揭开公司的面纱：在2010年前后，有近80%的法人人格否认案件与股东出资不足有关；而根据2012年和2014年的两篇实证研究论文，“人格混同”和“过度控制”已经取代“资本显著不足”成为揭开公司面纱最常见的理由。从前述的趋势来看，“资本显著不足型”法人格否认案件的数量不增反减，而且法院也很少仅凭“资本显著不足”这一事由就揭开公司的面纱。

相较人格混同和过度控制案件而言，“资本显著不足”案件数量极少，实践需求不足。在“资本显著不足”案件中，法院的评价对象、评价标准不统一。在“资本显著不足”案件中法院适用的责任承担原则也存在不统一。值得注意的是，即便存在以资本显著不足为由导致法人格否定案件中，其也是影响裁判结果的因素之一，仅仅单一理由要求股东承担连带责任的几乎没有。同时，根据理论界对法人人格否定的通说，“资本显著不足”不能作为否认公司人格的唯一依据。

我们认为公司资本规模与公司经营所需资本规模无关，股东不应因公司资本规模被追责；认为公司资本规模已公示，股东不应因公司资本规模被追责；认为“资本显著不足”不是股东对公司法人独立地位和股东有限责任的滥用。

三、VIE架构中法人人格否定

路透社数据显示，在纽约证券交易所和纳斯达克上市的200多家中国企业中，有95家使用VIE架构。这种持股方式最早出自2000年在美国上市的新浪。此后，新东方、百度等，均通过这种形式向国际投资者募集资金。而这些企业的注册地，大多选择开曼群岛。腾讯科技曾统计：过去20年间，内地赴港上市的家族企业资产规模最大的50家之中，共有44家注册于开曼群岛。

从历史层面看，VIE架构的合法性先天不足。VIE架构的出现，是2000年前后萌芽的现象。中国政府对互联网等部分产业的外商投资设定了门槛，存在准入层面的限制。这使得这些领域的创业者倍感焦灼。互联网等高科技创业企业风险高，不可能像传统企业那样从银行贷款获得生产经营资金，只能像美国硅谷那些创业公司一样，从VC、PE那里获得资金，可是，2000年前后的中国市场，对于VC、PE的概念，还比较陌生。这种情况下，创业者就需要把目光投向境外。境外投资者对中国互联网等高科技创业企业也有很高的热情，可是，准入门槛无法逾越。怎么办？在境内外律师、投行的设计下，我们今天耳熟能详的VIE架构应运而生了。简单地说，VIE架构，就是境外融资主体通过设立的WFOE与境内公司（经营实体）签订系列协议，允许境外融资主体所融资金间接注入境内公司促进其业务经营，并将境内公司的利润通过WFOE转移给境外融资主体，据此实现境外融资主体合并境内公司的财务报表，进而达成境外上市的目的。

1、什么是VIE架构？

可变利益实体（Variable Interest Entities; VIEs），即“VIE架构”，也称为“协议控制”，为企业所拥有的实际或潜在的经济来源，但是企业本身对此利益实体并无完全的控制权，此利益实体系指合法经营的公司、企业或投资。

VIE架构是一个变通架构，是由外国投资者和中国创始股东（自然人或法人）（以下称“中国投资者”）成立一个离岸公司（以下称“上市公司”），再由上市公司在中国境内设立一家外商独资企业从事外商投资不受限制的行业。

例如最典型的技术咨询服务业（以下称“技术公司”），技术公司对境内的运营公司（以下称“国内牌照公司”）提供实际出资、共负盈亏，并通过合同关系拥有控制权，最终实现外国投资者间接投资原本被限制或禁止的领域。

2、VIE架构诞生背景是什么？

中国政府出于主权或意识形态管制的考虑禁止或限制境外投资者投资很多领域，比如电信、媒体和科技（TMT）产业的很多项目，但这些领域企业的发展需要外国的资本、技术、管理经验，于是，这些领域的创业者、风险投资家和专业服务人员（财会、律师等）共同开拓了一种并行的企业结构规避政府管制：

（1）资本先在中国国内找到可以信赖的中国公民，以其为股东成立一家内资企业（也可以收购），这家企业可以经营外资不被获准进入的领域，比如互联网经营领域，办理互联网出版许可证、网络文化经营许可证、网络传播视听节目许可证等都要求内资企业。

（2）同步地，资本在开曼或者英属维尔京群岛等地注册设立母公司，母公司在香港设立全资子公司，香港子公司再在中国国内设立一家外商独资公司（香港公司设立这个环节主要为了税收优惠考虑）。

（3）独资公司会和内资公司及其股东签订一组协议，具体包括：《股权质押协议》《业务经营协议》《股权处置协议》《独家咨询和服务协议》《借款协议》《配偶声明》。

（4）通过这些协议，注册在开曼或者英属维尔京群岛的母公司最终可控制中国的内资公司及其股东，使其可以按照外资母公司的意志经营内资企业、分配、转移利润，最终在完税后将经营利润转移至境外母公司。

3、典型的VIE架构

由于外资准入方面的历史原因，中国大多数接受了美元基金投资的互联网公司——包括BAT等互联网巨头——大多采用当年新浪最早采用的VIE架构。

创始人通过在国外设立一层BVI公司，作为自己的持股主体，发起设立cayman公司，作为未来的上市主体。Cayman公司在上市前，可以引入财务投资者，一般也是一个BVI公司，募集公司发展所需要的资金。

之所以在国外设立BVI公司主体的原因，就是因为在BVI层面转让股权所得，基本不用缴纳任何税收，将来创始人或财务投资者退出时的税收负担基本为零。　　

然后开曼公司在香港注册一个全资子公司，再经由香港公司在国内注册设立一个外商投资企业（WFOE）。之所以必须经过香港而不是直接在国内注册，则是因为香港的特殊性。

VIE架构实际上是指拟上市公司为了实现在海外上市，在国外的开曼群岛或英属维尔京群岛设立一个平行的离岸公司，以这个离岸公司作为未来上市或融资的主体，其股权结构反映了拟上市公司真实的股权结构，而国内的拟上市公司本身则并不一定反映这一股权架构。

然后，这个离岸公司经过一系列眼花缭乱的投资活动，最终在国内落地为一家外商投资企业（WFOE），WFOE与拟上市公司签订一系列的协议，并把自己利润的大部分输送给WFOE，这样最顶层的离岸公司就成为拟上市公司的影子公司，就此登陆国外资本市场。

4、VIE架构是互联网企业在海外上市的几乎唯一方式

新浪公司第一个走通VIE架构这条路并成功在美国上市后，VIE架构就一发而不可收地成为中国蓬勃发展的互联网企业在海外上市的几乎唯一方式。

在互联网技术高速发展的大背景下，VIE协议使外国的资本、技术、管理经验源源不断进入中国，使中国有了自己独立的互联网产业，在很多领域推动中国快速变革，从政府到整个产业的国内外资本、创业者以及网民都获益匪浅，毫不夸张地说，VIE架构创造了一个多赢的格局。

在这个背景下，我国对于VIE架构的态度，既不肯放弃权威和管制的权力，也否定VIE架构的合法性，同时，政府也在享受VIE架构带动的互联网产业高速发展所创造的社会进步、就业、税收等红利，不愿意冒利益受损和社会动荡的风险将VIE架构一概斥之违法。

5、VIE架构在我国存在滥用法人人格独立

搭建VIE架构的境内实体与WOFE、SPV、BVI在国内法环境下的“脱钩”而在司法实操层面让实控人“脱责”，因此从法理上，搭建VIE架构的集团组织及其实际控制人、管理层，存在很大的制度性地“滥用”法人人格独立制度，把资产、收入转移到境外，而把债务泥潭乃至违法风险留在境内的道德风险。

针对VIE架构企业的境内实体出现重大经营问题濒临破产时，《破产法》应对VIE架构明确合并破产审查制度，即针对明确采用VIE架构协议控制模式的企业，应明确特定条件下将WOFE、SPV、BVI与境内实体做合并破产审查。

四、VIE架构中“资本显著不足”的认定标准

1、“资本显著不足”的认定标准

依据2019年最高人民法院颁布了《全国法院民商事审判工作会议纪要》（“九民会议纪要”）。在纪要的“公司人格否认”这个章节，以小标题“资本显著不足”提出了这个原则，统一了对这个前沿疑难争议问题的裁判思路。纪要有关内容包括三个部分：

（1）定义。“资本显著不足指的是，公司设立后在经营过程中，股东实际投入公司的资本数额与公司经营所隐含的风险相比明显不匹配。”

（2）主观恶意的要件。“股东利用较少资本从事力所不及的经营，表明其没有从事公司经营的诚意，实质是恶意利用公司独立人格和股东有限责任把投资风险转嫁给债权人。”

（3）提醒谨慎适用该原则。“由于资本显著不足的判断标准有很大的模糊性，特别是要与公司采取‘以小搏大’的正常经营方式相区分，因此在适用时要十分谨慎，应当与其他因素结合起来综合判断。”

《九民纪要》对“资本显著不足”的规定进行了重大革新，可谓是“老瓶装新酒”，解决了法院适用“资本显著不足”的大多数问题。首先，《九民纪要》将“资本显著不足”的客体确定为“股东实际投入公司的资本数额”。其次，将评价标准确定为公司资本规模与公司经营风险是否匹配，防止股东恶意转嫁公司经营风险。再者，《九民纪要》承认“以小博大”经营方式的合法性。最后，《九民纪要》明确规定不能仅仅以资本显著不足为判断标准否定法人格，应当与其他因素结合起来综合判断，严格限定了资本显著不足的适用条件。

2、VIE架构中“资本显著不足”的认定

（1）VIE架构中的“资本”应包括通过VIE架构取得的融资

我国现行法律对“资本”的界定缺乏规范指引，导致“资本”的认定标准不明确。我们认为“资本显著不足”中的“资本”应指公司的总资产，它是一种综合财务状况，体现了公司抵抗经营风险的能力。

在资本认缴制的背景下，债权人在发生交易时更看重的往往是公司的“资产”，毕竟公司是以其实有资产来抵御风险的，其资产越多，偿债能力及抵御市场风险的能力也越强，更有利于保护债权人的利益。

自1999年开始，几乎所有美股上市的中国互联网公司都是基于VIE模式，包括著名的阿里巴巴、新浪、京东、百度、奇虎等。目前国内部分行业尤其以互联网、新闻、涉及国家信息安全等行业为主，是实行外资部分准入的，对外资的股权比例有明确限制，因此通过协议来对运营实体控制实际上规避了监管对于特定行业外资的门槛准入要求，实现外资可以参与国内外资负面清单经营。国内的新浪是较早实行VIE架构的企业，并顺利在纳斯达克上市，后来百度、阿里、京东、腾讯等众多互联网企业都纷纷采用这一架构。

通过观察众多知名互联网企业的发展过程，其创业初期均依靠大量的资本投入得以支撑和发展。阿里巴巴成立当年即获得风投资金500万美元，之后的融资规模更是不断增长，远超自身体量；唯品会在创立之初获得的第一笔融资高达2000万美元，这笔融资金额远超融资时点企业的规模和估值。诸多现实案例充分表明，互联网企业的发展，需要大规模资本的支持，并以此为依托实现获客，进而实现产品推广和自身发展。这种“烧钱”的发展模式，决定了其对于资金的需求量远远超过自身体量和规模。

互联网企业的常规发展模式，企业的发展并不全部依靠股东出资，而是依托超出企业自身体量的大规模的资本支持来支撑品牌运营，如若否定了这种模式，认为融资款不能作为股东出资款，进而断定股东实际投入公司的资本数额与公司经营所隐含的风险相比明显不匹配，构成资本显著不足，这样不考虑行业特性“一刀切”的推论，不利于进一步推动社会创新、大众创业。

综上，我们认为随着经济活动模式的不断创新演化，如果仅将“资本显著不足”中的“资本”认定为注册资本或实缴资本，也许有失偏颇。注册资本并不能实际反映公司的真实资本规模，毕竟如今公司的融资手段极为丰富，除银行贷款、民间借贷、抵押、公司外部债权投资等模式，还有通过海外VIE架构融资等方式，均可实质性充盈企业资本，进而增加其应对风险的能力。故，公司的总资产更能反映公司抵御风险的能力，将“资本显著不足”中的“资本”理解为“公司的总资产”更为合理。

因此，我们笔者认为通过VIE架构为公司融资，公司的资本应不限于其注册资本，还包括海外的融资，故VIE架构的融资渠道为公司注入了充足的现金流，事实上国内的公司资本是充足，未达到“明显”不匹配的程度。

（2）行业具有特殊性，不能以注资来衡量风险

互联网企业作为轻资产企业，其发展模式均为前期投入较少，公司均采取“以小搏大”的经营方式。具备轻资产行业的属性的公司，即企业固定资产占比较小，注重投入技术、人才等无形资产，其主要收入来源是开发和销售互联网软件及相关应用产品以及提供互联网技术服务。因此对于其运营方式不能单单通过注册资本来断定股东投入资本与公司经营所隐含的风险是否不匹配，注册资本不是绝对值，应当看相对值。

（3）是否具有恶意转嫁投资风险的故意是认定核心

根据《九民纪要》的规定，“资本显著不足”的适用条件包括行为主体须具有恶意转嫁投资风险的故意。实践中法院在认定“资本显著不足”时，亦会考察行为主体的主观过错，若无法认定股东的主观故意，便不能认定资本显著不足。[参考（2019）沪01民终15745号案]

结 语

互联网企业作为轻资产行业，其发展模式均为前期投入少，公司均采取“以小搏大”的经营方式。互联网企业所采取的前期资本投入和上市方式与一般互联网企业的做法皆相符合，股东有没有从事公司经营的诚意，利用较少资本从事力所不及的经营，利用公司独立人格和股东有限责任把投资风险转嫁给债权人的恶意，要综合判断，不能武断。

“法治是最好的营商环境”，中国资本市场应在法律框架内为新型企业提供更完善的上市环境。而滥用法律武器只会打击创业者的热情和信心，不利于营造良好的创新创业环境，推动高质量发展。资本市场制度建设的加强，创新型企业上市环境的优化，企业家活力的迸发，而这些都需要我们深入研究和参与。在资本制度发生重大变革后，公司被赋予了更为广阔的自治空间。就此而言，如何在促进公司自治与限制权力滥用之间寻求平衡，还需要我们在司法实践中灵活把握司法审查标准，谨慎适用。