红筹架构存续必要性评估与拆除指引（中）｜mhp君悦评论

在红筹架构“从严审查、逐案论证”的背景下，本系列上篇《红筹架构存续必要性评估与拆除指引（上）》对红筹架构“遇冷”的核心原因及拆除必要性进行了解读。本篇将以图解形式展示红筹架构的拆除路径及资金流走向，并对拆除过程中的实操要点进行系统性梳理，为企业回归境内提供实务参考。

红筹架构拆除的本质，是在确保业务连续性的前提下，将公司的控制权、股东权益及业务运营实体回归境内。

这一过程并非简单的注销，而是涉及下述维度的系统性重构：

• 跨境资金循环：解决境内外资金的合法闭环。

• 税务与合规清算：涉及税务清算、外汇补正等监管手续。

• 股权镜像平移：确保境内持股结构与原境外架构的权益对位。

  
  

拆除红筹架构的通常路径如下：“确定境内承接主体→承接股权（股权下翻）→境外股份回购→境外主体注销→资产与业务整合”。

如前所述，实践中，红筹架构拆除流程的相关顺序可交叉或同步进行。在重组过程中，根据股权控制模式、协议控制模式（以下简称“VIE模式”）的不同，每一步骤的具体抉择需结合下述因素综合考量，以下分别进行介绍：

(一) 股权控制模式：权益的“平移”与“复制”

在股权控制模式下，总体拆除方案是将股东权益“平移”回境内，即将开曼公司的股东权益，“镜像”复制到境内的外商独资企业（以下简称“WFOE”）或新设的境内主体。

1. 组织架构

[股权控制模式组织架构图]

2. 拆除路径

股权控制模式的具体拆除路径如下：

① 确定境内融资/上市主体

② 股东权益回归（创始股东、投资人、ESOP平台）

③ 境外股份回购

④ 境外架构清理

⑤ 37号文注销登记

[股权控制模式拆除路径图]

企业在选择境内融资/上市主体（以下简称“境内主体”）时，需综合考量后续上市发行条件与监管审核要求，并结合重组成本、持续经营时间、业务整合情况、控制权稳定等因素。在股权控制模式下，境内主体通常为WFOE。

需要注意的是：

如搭建红筹架构时采用股权并购的方式，则WFOE的经营时间可连续计算，在满足控制权、管理层、主营业务稳定的情况下，可在改制后直接作为境内上市的发行人；

如搭建红筹架构时采用资产并购的方式，则可能存在境内企业核心资产丧失，发行人独立性存在严重缺陷的问题，抑或发生WFOE持续经营时间不足3年的情况，需对股权、资产和业务重组后，方可作为境内上市的发行人。

创始股东通常采用股权转让方式取得WFOE控制权。鉴于创始股东在境外的原始投资成本较低，实践中多倾向于以“合理低价”完成受让，从而降低资金投入门槛。

在税务层面，香港公司需就股权转让所得（即股权转让收入与股权净值的差额）在中国缴纳企业所得税。为降低税务成本，交易定价通常参考WFOE的实缴出资额或净资产值；同时，建议在交易前对WFOE进行资产评估，以确保定价公允性，从而更好地向税务机关解释股权转让定价的合理性。此外，为缓解资金周转压力，在确保税务申报合规的基础上，各方可协商采用名义对价转股及延期付款等商务安排。

除股权转让外，创始股东还可通过增资的方式取得WFOE的控制权，但增资只能稀释香港公司在WFOE层面的持股比例，不能实现红筹架构拆除的根本目的，故仍需其他投资人或员工持股平台收购香港公司持有的WFOE剩余股权。

（2）投资人

与创始股东追求“合理低价”的逻辑不同，外部投资人通常已在境外支付了高额投资溢价，因此其核心诉求在于将其原始投资成本“平移”至境内，以保留合理税基，从而优化未来退出时的所得税负。

实践中，投资人通常的安排是按照其境外原始出资额购买WFOE股权或向其增资。这种定价方式能够最大程度地确保投资成本的公允性，并为后续出售境内主体股份预留充足的抵扣空间。此外，若从降低当期资金占用成本的角度出发，各方亦可协商参考WFOE的净资产值作为定价依据，但在该情形下需平衡考虑未来潜在的税务成本。

若选择股权转让路径，其资金闭环路径通常为：境内投资人向香港公司支付股权转让款→香港公司通过利润分配等商务安排将资金回流至开曼公司→开曼公司回购境外股东持有的开曼公司股份，从而完成法律地位与资金链条的同步更替。

值得注意的是，在特定架构的股权控制模式下，各方可在税务申报合规的前提下，通过债权债务抵销或类似的合规安排，实现股权转让款在形式上的“零跨境”流转。这种安排不仅能大幅降低跨境汇兑成本，还能有效缓解重组过程中的资金周转压力，是目前红筹回归实践中极具操作价值的优化路径。

若选择增资路径，其资金闭环路径通常为：境内投资人向香港公司支付增资款→WFOE通过收购香港公司或其他境外子公司股权等商务安排将资金回流至开曼公司→开曼公司回购境外股东持有的开曼公司股份。

相较于股权转让模式，增资方式的显著优势在于：由于不涉及香港公司直接转让WFOE股权，可有效规避在境内产生预提所得税的税务成本。然而，鉴于WFOE以境内资金收购境外主体，原则上需履行境外投资手续（以下简称“ODI”），涉及商务部与发改委的备案/核准及外汇登记，该流程通常需要3至6个月，企业需预留充足的商务周期以应对政策波动带来的时间不确定性，红筹拆除中同一控制下、不出境资金的内部重组除外。

除上述权益回归方式的选择外，还需考虑境外投资人的回归意愿、境内主体的主营业务是否属于外商投资限制或禁止领域等情况，具体分为下述两种情形：

对于完全退出的投资人，其退出路径通常为“股份回购”，即通过境外主体定向回购其股权，并不再参与境内的重组程序，以实现退出。

然而，由于部分股东的完全退出，原有架构的“镜像平移”已然无法实现。这使得股权结构发生变更，需重新确定境内主体控制权及权益分配。

因此，如何重新分配境内主体的股权比例，并完成存续股东间的权益二次分配，系本方案在重组过程中需重点关注的合规与商业焦点。

若投资人选择继续保留境内权益，则其核心动作在于“法律主体的平替”——即在退出境外平台的同时，完成境内承接主体的入股。该方案的核心在于如何平衡“跨境资金流转”、“税基保留”与“持股主体适格性”之间的关系。

（3） ESOP

境外员工持股计划（以下简称“ESOP”）的境内落地，本质上是激励权利的“镜像重构”。实践中，企业通常在处置境外主体股份前，先行启动ESOP的清理与衔接，即通过签署终止或变更协议，终止激励对象于境外的权益，并于境内重新授予。

为确保激励效能的延续性，企业通常新设有限合伙企业作为员工持股平台，并以增资或受让股权的方式成为境内主体（通常为WFOE）的股东，原境外ESOP参与人员在境内持股平台落地后保持延续。员工持股平台可以按照资产评估价、原行权/授予价格等安排取得境内主体股权，其核心目标在于实现激励成本与员工预期之间的平衡。

从上述路径可知，在红筹架构拆除的过程中，股权转让与增资路径的选择，往往是企业对“资金周转效率”与“税务合规成本”的审慎权衡。

股权转让模式固然可直接实现境内外持股结构的“镜像还原”，但其底层风险在于跨境资金的流动性承压以及“间接转让”的税务穿透挑战。依据国家税务总局《关于非居民企业间接转让财产企业所得税若干问题的公告》（以下简称“7号公告”）的相关规定，非居民企业间接转让中国应税财产需开展税务评估，如香港公司实际履行的功能和承担的风险不足以证实企业架构具有经济实质，则税务机关可能依据7号公告否定该次股权转让的商业目的合理性，并认定该次股权转让旨在规避中国税收，进而将该间接交易视为直接转让中国居民企业股权，并据此征收10%的所得税。

相较之下，增资模式并未产生股权转让所得，不产生境内预提所得税。需要注意的是，如境内主体的注册资本较高，则增资价格对发行人及投资人的资金要求较高，需结合实际控制人的资本调度能力及企业整体融资情况进行综合评估。

在创始股东及其他境内居民个人股东的特殊目的公司注销完成或不再持有其权益后，作为境内居民个人，该等股东需要按照《国家外汇管理局关于境内居民通过特殊目的公司境外投融资及返程投资外汇管理有关问题的通知》（以下简称“37号文”）的规定，启动并完成37号文的注销登记。

需注意，37号文注销通常安排在重组后期办理，以境外架构注销证明或股权转让完成证明作为前置条件。若创始股东在拆除过程中涉及ODI登记（如境内主体收购境外主体），需关注37号文注销与ODI登记在时间线上的逻辑衔接，防止出现外汇登记的真空期。

3. 资金流向

[股权控制模式资金流向图]

在VIE模式下，总体拆除方案是终止WFOE与境内运营实体间的全套VIE控制协议，并将境外公司的股权结构还原至境内主体。

1. 组织架构

[VIE模式组织架构图]

2. 拆除路径

VIE模式存在以境内运营实体（以下简称“VIE公司”）或WFOE为境内主体两种方案选择，具体如下：

① 确定境内融资/上市主体

② 股权架构调整（如创始股东间股权配平）

③ 股东权益回归（创始股东、投资人、ESOP平台）

④ VIE公司收购WFOE

⑤ VIE协议解除（协议控制终止）

⑥ 境外股份回购

⑦ 境外架构清理

⑧ 37号文注销登记

在VIE模式下，存在选择WFOE和VIE公司作为境内主体两种方式，通常需要考虑：

• 主体需要满足对应板块上市条件规定的存续期要求（通常不少于三年）；

• 公司主要业务是否受到外商投资产业政策限制；

• 拟上市主体的业务、资产规模、营收及盈利状况等是否满足股份制改造对于账面净资产的要求；

• 有无出资、改制或股权权属争议纠纷等历史沿革方面的重大问题。

VIE模式下，企业主要的业务资质（如增值电信业务经营许可证）、资产等由VIE公司持有，则企业通常考虑以VIE公司为拆除后的境内实体，以满足资产完整、业务独立、经营连续及整合后主营业务无重大变化等要求，该方案亦是实践中的常见方案。

除此之外，如VIE模式下的主体不从事外商投资限制或禁止的领域，或重组方案计划剥离原VIE模式中的外商投资限制或禁止的业务，则公司可考虑以WFOE为拆除后的境内实体。在以WFOE为境内主体的情况下，除需要批准拆除VIE架构及终止VIE协议外，协议控制模式下将WFOE作为拟上市主体的操作步骤与股权控制模式基本一致，需另行考虑VIE公司的资产和业务处理方案。因此，下述拆除步骤以VIE公司为境内主体展开论述。

如前述WFOE和VIE公司存在合规问题或其他融资安排，则可选择新设一家境内公司作为拆除后的境内实体，该方案在实践中的适用相对较少。

在以VIE公司为境内主体的架构拆除过程中，创始股东、投资人及ESOP的境内回归方式总体和股权控制模式相同，即以股权转让或增资的方式取得VIE公司的股权。

需要注意的是，选择VIE模式的企业通常会受到外商投资政策的限制，境外投资人多无法直接持有境内主体股权或需减少外资持股比例，故而需由境内关联方在VIE公司层面持股，否则只能在开曼公司回购股份时退出。与此同时，如境外投资人因政策限制或未来发展等原因在股份回购后决定退出，为满足资金需要，公司通常会在此时引入新的境内投资人，以实现境外投资人的顺利退出。

在以VIE公司为境内实体的拆除方案中，VIE公司收购WFOE并不是拆除红筹架构的“标准”步骤，如WFOE历史上存在合规问题而不宜保留在后续架构内，则可考虑仅收购WFOE资产或将WFOE彻底剥离。

需要注意的是，根据《证券期货法律适用意见第3号》的相关规定，发行人报告期内存在对同一公司控制权人下相同、类似或相关业务进行重组的，应关注重组对发行人资产总额、营业收入或利润总额的影响情况，被重组方重组前一个会计年度末的资产总额或前一个会计年度的营业收入或利润总额达到或超过重组前发行人相应项目100%的，为便于投资者了解重组后的整体运营情况，发行人重组后运行一个会计年度后方可申请发行。因此，如WFOE的资产总额、营业收入或利润总额任一超过VIE公司，则VIE公司收购WFOE后需再运营一个会计年度后方可申请上市。

除此之外，VIE公司收购WFOE还可实现以下两个目的：

如前所述，开曼公司在回购境外股份时存在违反7号公告的风险，即非居民企业被认定为通过缺乏合理商业目的的安排实施股权转让，境内税务机关有权行使“实质重于形式”的原则进行穿透式征税。如VIE公司未收购WFOE股权而实施境外股份回购，则开曼公司仍通过WFOE间接持有境内权益，开曼公司层面的境外股东在转让股份时将面临被征收10%中国法下企业所得税的风险。

因此，“先收购，再回购”的拆除路径使得开曼公司进行股份回购时已不具备“中国应税财产”的底层穿透属性，从而在逻辑上实现了与7号公告课税范围的实质性排除，为回购对价的税务合规性提供了一定的论证基础。

对于选择VIE模式（尤其是涉及境外融资）的企业，拆除架构通常属于融资文件约定的投资人享有“一票否决权”的重大事项。因此，启动拆除程序首先需根据融资主体章程，取得股东会决议批准（含拥有一票否决权股东的同意）。实践中，相关方通常会签署《重组框架协议》，明确拆除流程、权利分配、义务承担及后续上市主体等核心事项，该协议往往作为股东会决议的附件一并获批。

在执行层面，由于WFOE通过VIE协议控制VIE公司，则拆除架构的核心步骤在于终止VIE协议。鉴于VIE公司的股东根据VIE协议中的股权质押协议已将持有的VIE公司股权质押给WFOE，故在终止VIE协议的同时，应同步办理股权质押解除登记，以为后续重组扫清障碍。

① 确定境内融资/上市主体

② 股东权益回归（创始股东、投资人、ESOP平台）

③ VIE协议解除（协议控制终止）

④ 境外股份回购

⑤ 境外架构清理

⑥ 37号文注销登记

鉴于以WFOE为境内主体的红筹架构拆除过程与股权控制模式无实质差异，其资金流走向可直接参考“股权控制模式资金流向图”。

红筹架构拆除后的目标股权架构如下图所示：

拆除红筹架构的核心目标，是在企业股权回归境内的过程中，确保控制权稳定、流程合规及业务连续。

在明确红筹架构拆除路径与基础操作流程后，基于“从严审查”的监管新态，企业仍需面对一系列复杂的实务难点：

• 如何通过精细化的股权下翻安排规避税务风险？

• 如何在监管新态下确保外汇补正与资金跨境循环的合法合规？

• 如何实现股东间权益的重新安排与平衡？

• 如何在资金受限的情况下完成境外股份回购？

• 如何实现境内外ESOP的平稳落回？

针对上述问题，本系列下篇将重点围绕红筹架构拆除过程中的核心关注问题及境内上市监管的核查要点，系统阐释股权清晰、资金闭环、税务合规如何平稳落地，提供更具针对性的实务指引。